半岛平台近期运动品牌陆续发布中报，多品牌表现超预期，高直营占比的品牌利润弹性更强。1）安踏业绩高增长，零售回暖下利润弹性释放。上半年公司收入/净利润同比增长14%和32%至296 和47.5 亿元（本文数据均来自公司公告及公开业绩交流），得益于渠道的高直营占比，在零售回暖下释放正向杠杆，尤其是FILA 品牌经营利润率提升7.2pct 至30%半岛平台，带动利润弹性释放。2）李宁表现好于预期。收入/净利润同比增长13%/下降3%至140 和21亿，好于市场预期的收入持平、利润下降中单位数，预计主要与打折促销、同比净开店以及加盟商备货有关，但打折、开店也影响了毛利率、费用率，导致利润小幅下滑。3）特步业绩符合预期。收入/净利润同比增长15%/13%至65/ 6.7 亿元，流水增长快于收入，达高双位数。4）361 度增长亮眼。收入/净利润同比上升18%/28%至43/7 亿，业绩增长强劲，主要因其在低线城市错位竞争及高性价比优势，下半年有望延续高增势头。

　　疫后复苏K 型分化继续演绎，高端与高性价比品牌表现亮眼。我们在年初2023 年投资策略中明确提出，“K 型复苏下消费走向分层化，推荐一手高端、一手性价比”，当前运动品牌也在继续演绎该趋势。根据公司公告及公开交流，上半年，安踏旗下高端户外品牌DESCENTE/KOLON 流水增长近70%/100%，强劲增势下，公司对户外品牌的收入指引从增长30%提升到40%， Amer sports 收入/EBITDA 同比增长37%/149%，特步旗下高端跑鞋索康尼收入也有翻倍增长。而在大众领域，361 度（含电商、童装全口径）、特步主品牌凭借高性价比优势，上半年流水增长均约高双位数，其中，361 度和特步童装流水增长则高达20-25%/接近30%。

　　库存去化接近尾声，下半年折扣有望环比收紧，带动毛利率修复。行业从22 年下半年开始进入去库周期，目前已接近尾声。根据公司公开交流，截至到上半年，安踏/FILA/李宁的库销比分别为5 倍以下/5 倍以下/3.8 倍，特步/361 度库销比分别为5 倍以下/5 倍左右，在加大折扣出货、控制新货的采购下，库存基本回归正常。当前预计各公司仍有部分因22Q4疫情放开，导致的冬季旧货，下半年将进行加速销售，但整体库存水位回归正常后，库存压力已经明年减轻，预计下半年的折扣环比上半年仍然能够收紧，有望带动毛利率的修复半岛平台。

　　热门赛事回归提振景气度，各大品牌营销发力，产品强化功能性定位。根据公司公告及官微，1）安踏签约NBA 球星欧文，24 年赞助巴黎奥运会。筹备欧文、奥运会相关的营销活动及产品，提升专业背书半岛平台，FILA 鞋类占比近40%。2）李宁开启代言人中国行半岛平台，强化产品矩阵布局。上半年陆续赞助CBA 联赛、马拉松赛事，吉米-巴特勒中国行等活动，产品上以爆款IP 强化用户心智，飞电、赤兔、超轻三大跑鞋上半年销量超430 万双。3）特步加码马拉松赛事及大运会。上半年在男子马拉松百强中的穿着率居所有品牌之首，全新推出160X 5.0 pro，重量、推进及回弹性能进一步突破。4）361 度为亚运会官方合作伙伴。6月/8 月均有NBA 球星中国行活动，新推产品飞燃2.5、飈速2.5 Pro 等再拓专业跑鞋矩阵。

　　板块年初以来调整充分，当前估值处历史低位，后续基本面边际改善为大概率。2 月以来，在海外加息、前期反弹较多以及经济弱复苏影响下，开始进入回调区间。当前估值已处于历史地位，安踏、李宁当前的估值处于17 年以来21%、17%的分位数。横向对比看，海外运动品牌23/24 年PEG 分别为1.6/1.4 倍，国产品牌仅为0.9/0.7 倍半岛平台。而伴随近期中报数据披露，多品牌表现普遍超预期，有效提振市场信心。我们认为，9 月后行业有望进入加速增长阶段，一方面，9 月亚运会即将举行，适逢中秋、国庆假期期间，有望提升关注度及消费热情，另一方面，随基数从9 月开始走低，表观增速环比提升的概率较大。

　　投资分析意见：中报加速回暖，看好下半年运动板块的复苏弹性。首推安踏体育（多品牌矩阵发力、高直营占比下业绩弹性更强），其次为特步国际（主品牌流水表现强劲，新品牌贡献利润，下半年利润率回升）、李宁（经验质量稳健，品牌势能及核心产品矩阵发力，下半年利润回归增长）、361 度（产品、运营边际改善明显，因中期分红低于预期股价大幅回调， 23 年PE 仅8 倍，安全边际较强，向上空间大）。